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嚴控供給下,18年鋁供需平衡

 來源:東證期貨    上傳時間:2017-12-25

 

松貨幣政策刺激低成本產能擴張致產能過剩:

電解鋁新增產能的高投入屬性決定企業只能在貨幣供給相對寬松的年份進行投資擴產,同時又因為局部區域成本具有顯著優勢,因此無論基本面供需情況如何,其利潤總遠超行業平均水平,從而具有自發擴產的驅動力。結果是行業產能的惡性擴張,最終導致產能過剩。

去產能政策獲實質性效果,月度產量已經降低至14年水平:

2017年電解鋁產能增速預計2%左右,該增速為2000年以來最低水平。原鋁產量方面,2017年11月份國內電解鋁產量235萬噸,環比連續5個月出現降低,已降至2014年水平。國有企業利潤修復顯著,隨著中小型企業逐步退出,行業整合已經開始。

供給嚴格控制之下,18年鋁行業呈現供需平衡:

供給端:18年央行預計實施中性的貨幣政策,同時供改政策將繼續深化,明年新增產能將被嚴格控制。僅有部分獲得指標的在建產能能夠投產,預計為373萬噸。估計明年電解鋁產量為3782萬噸,同比2017年增加4%左右。

需求端:短期來看采暖季結束后被限制的需求會集中釋放。而電解槽的重啟需要1個月左右的時間,因此會導致短期供不應求,鋁價可能快速拉漲。長期來看18年國家對房地產的調控仍將持續,但隨著快速去庫存,房企投資信心偏高,預計明年房地產新開工面積增速在4%左右。預計明年汽車產銷放緩,交通運輸行業增速在3%左右。電力行業仍有望保持在10%左右的增速。預計18年電解鋁行業消費量為3818萬噸,增速為4%左右。

綜上所述,明年電解鋁行業預計呈現供需平衡的局面。一季度需求的回暖將拉漲鋁價,滬鋁主力合約目標價格15700元/噸。

風險提示:

空氣污染加重壓制鋁材開工,明年中國宏觀經濟大幅下滑。

1低成本產能在寬松貨幣政策時期的擴張導致電解鋁產能過剩

1.1、電解槽技術發展奠定了鋁行業產能擴張基礎

截止2016年底,全球原鋁產量為5889萬噸,同比2015年增加2%,其中我國產量為3164萬噸,全球占比54%,從產量層面已經遠遠超越其他國家,位居全球第一。而我國電解鋁行業在2000年前是遠遠落后于歐美等發達國家的。2000年國內電解鋁產量為僅為264萬噸,需求量為335萬噸,缺口達70萬噸,占總需求20%。

 

19世紀80年代開始,國家領導人意識到加快中國電解鋁行業發展的重要性,而當時國內自焙槽高能耗、高污染和低產能的技術已經制約了鋁工業的發展。政府先后邀請美國、加拿大、瑞士等國際專家來中國,從貴鋁180kA試驗槽開始、到沁陽鋁280kA試驗槽,以及平果鋁320kA大型試驗槽的研發成功,標志著我國大型預焙槽技術已經走向成熟。技術的成熟大大降低了電解鋁能耗。

 

上世紀60年代自焙槽的直流電耗為16500千瓦時/噸,80年代提高15600千瓦時/噸,到了2001年鋁錠直流電耗已經降低至13734千瓦時/噸。在自備電廠并沒有大規模流行的當時,電耗對成本的降低起到了決定性作用。2000年以后截至目前,國內主流的電解槽型已經更新至400——600kA,目前直流電耗約為13000千瓦時/噸。成本的降低為21世紀我國電解鋁產業迅速崛起奠定了基礎。

 

1.2、低成本區域的存在導致產能惡性擴張

技術的突破給產能擴張提供了必要條件。隨后我國電解鋁進入了飛速發展模式。2000年我國電解鋁產能為264萬噸,到2017年時達到4316萬噸,18年時間產能翻了16倍。電解鋁設備極其昂貴,目前萬噸的產能投資成本超過5000萬元。這便導致新產能的投資建設與宏觀貨幣政策高度相關。我們發現新增產能投放滯后于M2投放1到2年,即在貨幣供給充裕的年份后1到2年電解鋁產能開始增加。這種滯后性造成的原因是由于電解鋁設備投資建設周期:電解鋁項目審批、環境評估等手續周期需要根據政策環境來定。電解鋁廠房設備建設周期需要根據資金等情況而定,保守估計為一到兩年。這樣算來電解鋁項目從立項到正常投產保守估計時間周期為一到兩年。但也有特殊情況,某些小型企業僅用半年時間便開始投產。

為什么每一次國內貨幣政策相對寬松的時候,電解鋁行業總會進行擴張?從WBMS公布的我國供需情況顯示,1995年以后國內電解鋁供給僅有兩次出現較大缺口,分別在2000年以及2009年,而電解鋁急速擴張確至少出現5次以上。也就是說供需情況并非電解鋁企業擴張的直接原因。從行業平均利潤來看,12年以后從行業整體來看已經進入了虧損狀況,而13年電解鋁產能環比12年仍增加了18.9%。這其中的核心原因是全國電解鋁成本區域差異很大。

 

理論上來講資金成本應該是產能擴張的必要條件,但對比M2與電解鋁產能變化,會發現M2幾乎已經變成了新增產能數量的充分必要條件,即每當M2增速提高電解鋁產能都必將快速增加。其核心原因在于低成本產能的存在。電解鋁生產成本主要包括氧化鋁、電力、預焙陽極以及其它輔料人工等。其中氧化鋁和電力占比較大分別占49.6%、26.5%。其中電力成本是造成區域成本差異的核心原因。生產一噸電解鋁需要耗電約13500度,也就是說電力成本每降低1毛錢,噸鋁生產成本將降低1350元。新疆、山東、內蒙、廣西、甘肅五個省份是電解鋁及燃煤自備電廠的集中地,運行產能占全國總產能的65%以上,自備電廠使用率高達91.9%。其中新疆地區自備電廠的平均成本為0.15元/度,新疆東方希望電價成本較低僅為0.13元/度,山東地區魏橋自備電廠的成本為0.2元/度,信發則為0.3元/噸。河南地區自備電廠比例僅為50%左右,同時還需要繳納過網費,不具備自備電廠的企業電價超過0.5元/度。

 

因此從產量上來看,河南地區的原鋁產量2009年底達到最高值后,便一直持續降低。2016年12月產量為25.5萬噸,比2009年12月產量降低11.1萬噸,降低幅度高達30.3%。與此相反,山東地區的產量卻持續增長,2016年12月產量為87.6萬噸,比2009年產量增加了71.8萬噸,增長幅度高達4544%。所以說電解鋁企業的不斷擴張是低成本區域惡性擴張所造成的。惡性的擴張也是導致2012年以后整個電解鋁行業大面積虧損的原因。

自備電廠上網與否也有很大區別。魏橋、信發等許多民營自備電廠不上網,不用交巨額上網費,同時也不受電力公司限制,可以滿負荷生產,所以生產成本相對較低;如果需要上網,除了巨額上網費外,還經常開不滿,導致生產成本升高。上網后電業局低價將電買走,加價賣給企業,雖然比直接從電網買便宜些,但較不上網的企業相比還是高的。另外,許多企業自備電廠不承擔社會責任,很多費用也不需要上交。因此魏橋、信發等民營企業利用自備電廠等成本優勢迅速擴張成為行業內的龍頭企業。而國有企業不同例如,即使具備自備電廠通常也需要交上網費,同時承擔更多的社會責任。當然也有體制的原因,以及環保投入等原因使國企的生產成本較高。因此,在電解鋁產能不斷擴張的過程中,國有電解鋁企業的產量反而出現持續萎縮的現象。以中鋁為例,其電解鋁產量在2012年達到最高值338萬噸以后,便開始持續下滑,截止2016年底電解鋁產量已經降低至295萬噸,下滑幅度達12.7%。

電解鋁新增產能的高投入屬性決定企業只能在貨幣供給相對寬松的年份進行投資擴產,同時又因為局部區域成本具有顯著優勢,因此無論基本面供需情況如何,其利潤總遠超行業平均水平,從而具有擴產的驅動力。最終結果是行業的惡性擴張,最終導致產能過剩。

1.3、13年以后電解鋁產能進入產能過剩時期

有兩個指標能夠較好的反應行業的供需情況:第一是開工率。由于電解槽停車和開車成本昂貴,并且花費時間長達2到3個月,因此若非企業實在難以為繼,否則很難降低其開工率。因此電解鋁企業的開工率可能反映出行業的極限承受能力;第二是價格,能夠直接反映市場供需情況。在行業整體開工率下降、價格持續下跌時往往代表電解鋁行業處于產能過剩時期。

從2010年底電解鋁企業開工率不斷上行,至2012年10月開工率升至階段高點91.7%。隨后從2013年開始便進入持續下行通道,到2015年12月開工率下降至78%。上文已經提到,由于電解槽啟動成本昂貴、費時長等特點,對于電解鋁企業來說,計劃外的停車是非常困難的,只有成本壓力大到一定程度時才會不得以進行減停產。從鋁冶煉廠利潤來看確實是這樣的,從2012年初開始行業的利潤總額已經變為負值,2014年為行業最蕭條的時候,行業總虧損高達100億元。

 

長期利潤的虧損并非成本端出現問題,而是在銷售端。由于產能的嚴重過剩,根據WBMS的統計2013至2015年中國電解鋁供給過剩總量高達534萬噸。嚴重的供過于求令鋁價暴跌,最慘的時候為2015年底,鋁價已經跌破萬元,即使全國成本最低的新疆省企業也遭受虧損。行業蕭條的原因來自于產能過剩,而過剩的原因主要是由于09年萬億刺激以及12年的兩次降準降息。

 

2008年9月,國際金融危機全面爆發后,中國經濟增速快速回落。2008年11月,中國政府推出了進一步擴大內需、促進經濟平穩較快增長的十項措施。計劃到2010年底投資4萬億。計劃促進經濟增長的十項措施與鋁下游需求密切相關:尤其是加快建設保障性安居工程、加快農村基礎設施建設、加快鐵路、公路和機場等重大基礎設施建設等。4萬億刺激的效果短期來看是非常明顯的,PMI迅速探底回升。09和10年下游行業,包括房地產、交通運輸、電力行業迅速反彈,鋁現貨價格也從08年12月的11000元/噸上漲至11年9月的17000元/噸。

 

2012年央行進行了兩次降息:1年定期存款和1到3年貸款利率分別從年初的3.50%和6.65%,降至3.00%和6.15%。此外還有兩次降準:大型金融機構和小型機構存款準備率從年初的19.00%和21.00%,降至18.00%和20.00%。不過12年的降息降準結果只是給電解鋁企業擴產的機會,13年開始鋁下游需求的增長卻遠不及供給端的增量:2013年交通運輸行業同比增長9%,房地產行業同比增長13.5%,電線電纜同比增長22.5%(鋁終端需求占比前三為建筑33%、交通25%、電力16%)。而電解鋁產能在13年增加了19%。最終導致13年電解鋁凈過剩458萬噸(WBMS數據)。

歷史情況總是這樣,每當政府采取寬松的貨幣政策刺激國內經濟,由于低成本區域的存在產能都會不斷擴張,而從12年以后經濟刺激對鋁終端需求的復蘇效果已不在那么明顯,即供給擴張遠超需求增長,這就造成了13年以后產能嚴重過剩,鋁行業持續蕭條至2015年。

2去產能政策獲實質性效果,17年11月月度產量已經降低至14年水平

2.1、供改疊加環保政策共同發力清除過剩產能

我國從2003年開始由國務院或其下屬部委便開始不斷發布政策以抑制電解鋁產能的增長。但2016年以前政策的效果微乎其微的:電解鋁產能擴張是很明顯呈現規律的,在融資成本較低的年份,電解鋁產能快速增加,增速一般會超過20%,例如09年產能增速為21%,當然由于規模的不斷擴張增速呈現規律性降低;在融資困難的年份,電解鋁同樣可以保持7至8%左右的增速,例如14年產能增速為9.4%。從我們的統計來看2003年至2015年政府至少出臺了15項電解鋁產能限制的政策,但產能的擴張規律從沒有發生改變。

2.2、地方與中央利益博弈導致限產政策不及市場預期

今年滬鋁主力合約價格曾經一度觸及17400元/噸,不過隨著采暖季的到來鋁價大幅回落,截至12月15日已經跌至14555元/噸。鋁價回落很大一部分原因是由于電解鋁限產遠不及市場預期。

 

氧化鋁限產執行率僅為預期的63.7%:采暖季前,從各省市的政策文件上看,氧化鋁的限產產能為1223萬噸,換算為電解鋁產能為627萬噸,而電解鋁產能限產數量為294.3萬噸,因此氧化鋁從理論限產數量來看,是遠超過電解鋁的。這也是造成了氧化鋁價格的一路上漲的原因。從鋁錠與氧化鋁比價來看,鋁錠與氧化鋁的比價從8月中旬達到6.3之后,便一直呈現下降趨勢。不過,目前情況正在發生微妙的變化,當比價于11月9號達到臨界低點4.1左右后:氧化鋁價格弱于鋁錠,比價開始企穩回升。氧化鋁價格回升的原因很多,其中很大一部分原因是由于,實際采暖季氧化鋁限產產量是不及預期的。采暖季氧化鋁實際限產產量為580萬噸,僅為理論值的47%。

 

電解鋁企業的限產力度,同樣遠不及市場預期。今年7月24日,山東省發改委發布《山東省2017年煤炭消費減量替代工作行動方案》,方案中明確指出魏橋集團需關停違規產能268萬噸,要求其在7月底之前完成關停。之后9月29日,濱州市政府引發《濱州市2017-2018年工業企業錯峰生產實施方案的通知》,要求魏橋采暖季限產253萬噸。仔細分析會發現,兩個文件中對于魏橋的生產線關停要求中有90萬噸左右是重合的,也就是采暖季官方要求其采暖季額外限產數量為160萬噸左右。國家環保部負責人曾經明確表示,采暖季限產全部針對合規產能,違規產能不能納入限產名單。11月20日,也就是采暖季開始的第六天,財新網宣布魏橋集團采暖季不再關停電解鋁產能。隨后,我們多方面打探得知信發集團采暖季同樣不再需要關停額外產能。另外,據我們了解到山東其它電解鋁廠采暖季限產實際執行力度可能同樣不達預期。

魏橋限產得到豁免,雖然出乎市場預料,但其實也是在清理之中,主要原因如下:

濱州空氣質量已經得到明顯改善。從11月份得濱州空氣質量來看,與前三年相比已經得到非常明顯的改善,環比2016年降低了27.9%。10月份與11月份,魏橋的空氣質量等級均為“良”。也就是說7月份魏橋淘汰違規產能已經將污染降低到了可以接受的程度。從環保角度來講,繼續進行而外減產已經沒有必要。

 

魏橋收入占濱州GDP半壁江山。魏橋集團下屬兩家上市公司,中國宏橋在2017年中報披露其營業收入為471億元,魏橋紡織營收為85.2億元,而濱州統計局公布的半年GDP為1291.8億元。魏橋集團僅鋁產業收入就占全市GDP的36.5%,如果加上紡織產業,則占比將達到43.1%(這里僅僅考慮了兩家上市公司的營收)。魏橋集團占據了當地金融機構半數以上的信用貸款。濱州市的經濟幾乎一半需要魏橋來帶動,這意味著市政府本身就不愿意因限產而導致自身利益的萎縮,濱州前三季度的GDP增速位列山東省17市中的最后一位,政府領導壓力顯示是非常大的。

魏橋集團與濱州民生、就業問題關系密切。魏橋集團的電解鋁企業全部配有自備電廠,除了供自身電解鋁用電外,由于其煤電機組采用熱電聯產模式,因此能夠發電的同時利用其產生的蒸汽對周邊區域進行集中功能。目前濱州部分地區已經出現了蒸汽的供應缺口,因此如果電解鋁生產線大量關停,勢必引起濱州冬季供暖受到嚴重影響。此外,魏橋鋁產業和紡織產業集群涵蓋企業接近2000多家,其中涉及員工近30萬人,魏橋自有員工16萬人。根據濱州環保局負責人介紹,由于7月底關停了違規產能便影響到魏橋集團2萬多人。

由于電解鋁企業相對污染較重,所在城市定不會很發達。這就造成了一個結果:大型的電解鋁企業對所在城市的經濟、民生就業等方面影響很大,企業狀況與城市發展休戚與共。所以在政策執行上,是不可能如市場傳言“一刀切”的。不過小型的電解鋁企業可能就沒那么幸運了,今年的環保以及供給側改革首當其沖的便是它們。

2.3、電解鋁行業國企利潤得到明顯修復,產業整合已經開始

今年的《清理整頓電解鋁行業違法違規項目專項行動工作方案的通知》,即“656”號文,其在戰略意義上屬于供給側改革。“供給側”最早在中央經濟領導小組第十一次會議上習近平總書記首次提出“著力加強供給側結構性改革”,后來成為十三五規劃的發展戰略重點。供給側改革三個核心任務是去產能、去庫存和去杠桿。其中去產能和去庫存實際上是一回事的,在上文已經分析了本論去產能效果成效顯著。下面著重分析一下本輪改革去杠桿的效果。

我們選擇了兩家國有企業上市公司:中國鋁業(601600.SH)和云鋁股份(000807.SZ),以及一家民營企業:中國宏橋(1378.HK),來進行對比分析今年電解鋁去產能對不同類型企業所造成的影響。

營收、利潤修復:上文分析過電解鋁行業在2013至2016年處于產能持續過剩時期,表現為開工率低、鋁價暴跌。電解鋁企業經營慘淡,這種情況在國有企業里面體現的更為明顯,中國鋁業從2014年業績出現大幅下滑,營業收入為700.9億,同比增長速度為-8.5%,2015、2016年繼續連年收縮,營收增速分別為-5.7%、-24.8%。利潤方面,中國鋁業從2012年到2016年連續5年利潤為負值。云鋁股份業績在2015年出現大幅下滑,營業收入為74.9億,同比增速為-19.9%,2016年同比增速為5.2%。利潤方面,云鋁股份從2012年開始至2015年連續四年處于虧損狀態。與國有企業相比,作為民營企業的中國宏橋的經營狀況相對就要好很多,盡管營業收入增速存在波動,但從2011年開始一直都保持正值,且增速較快。利潤方面,從上市以來沒有出現虧損的情況,即使在中鋁和云鋁虧損最為嚴重的2014年,宏橋仍然有37.7億的利潤。因此與民營企業對比來看,國企電解鋁企業的日子一直過得很差。

 

 

僅從2017年中報的數據來看,電解鋁企業利潤修復的效果是非常明顯的:中鋁、云鋁營業收入分別為913.1、101.1億元,同比2016年分別增加83.7、42.3%;利潤分別為15.1、2.3億元。所以,供給側改革使得國有企業營業收入大幅增加,并順利實現了扭虧為盈。

資產負債率降低:國內鋁冶煉企業資產負債率從2012年開始迅速增加,到2013年之后行業的平均資產負債率接近80%。如果細分來看會發現,國企和民企的杠桿水平是截然不同的:中國宏橋的杠桿水平一直很低,2013到2015年三年間平均資產負債率僅為61%,而中國鋁業和云鋁股份同期的平均資產負債率分別為745%、77.3%,國企的杠桿水平高出民營企業近20個百分點。經過從2016年開始的供給側改革之后,截止2017年中報顯示國企的資產負債率下降明顯,中鋁和云鋁分別降至72.3%和68.0%,環比2015年分別下降3.4%和8.1%。

 

 

國有企業由于環保設施相對比較齊全、工藝設備相對正規,因此成本較高。本輪去產能大量淘汰粗制爛造、污染嚴重的落后產能,對行業的健康持續是有利的。另外,產業整合也已經逐漸開始,近期發祥鋁業、金蘭偉明鋁業和玉隆鋁業均計劃退出電解鋁行業,出售電解鋁指標。這些企業的特點一是規模較小,另外大多處在成本較高的省份。目前電解鋁指標昂貴,只有龍頭企業有足夠的能力獲取,未來行業的產業集中度將進一步提高。目前供給測改革成效已現,尤其是國有企業利潤修復明顯、杠桿率也在穩步下降。但是可以注意到的是,利潤的修復僅僅是剛開始,杠桿絕對水平仍然較高。因此我們認為在未來一到兩年內政策上是不會松動的,新增產能的審批仍將十分嚴格,一些中小型污染重的企業依舊難有生存空間。

3供給嚴格控制之下,18年鋁行業呈現供需緊平衡

3.1、電解鋁新增產能難獲審批,在建產能為明年主要增量

在供給側改革初見成效,企業利潤出現修復時間節點,未來幾年內政策仍將嚴格執行下去。舉個例子,2018年1月1日起施行的《環保稅法》是中國首部體現“綠色稅制”的單行稅法,這標志這在中國推行多年的排污收費制度向環保稅制度的轉換將正式啟動。《環保稅法》的影響一方面會提高成本,更重要的是釋放一種長期環保趨嚴的信號。我們預計明年新的電解鋁產能審批會非常困難,所以明年能夠投放的量包括兩個方面:在建產能和置換指標。

據我們的整理統計,截止2018年底理論上能夠投放的在建產能為659萬噸,除去停滯和緩建的剩余數量為519萬噸。根據上文的分析得知本輪去產能主要目的之一便是為了緩解國有企業經營條件,我們預計國有電解鋁企業在建產能順利投放概率較大,18年國有電解鋁企業在建產能為207萬噸。

 

除了國有企業的在建產能能夠順利投放之外,另一種方法是獲得置換指標。目前指標可謂一標難求,例如兗礦科澳鋁業14萬噸電解鋁產能指標進行公開網絡競價交易,最終在東方希望、信發集團、魏橋集團等電解鋁龍頭企業在內的十幾家機構角逐最終由內蒙古創源金屬以14.02億元競得,平均每萬噸的指標價值1億元。截止11月份,電解鋁企業在建產能中以獲得置換指標產能為161.7萬噸。

 

綜上所述,根據我們的分析,獲得指標的在建產能加上國有企業的在建產能大概率是可以在明年投放出來的,總計373萬噸。該數值與有色網預估的2018年新增和置換電解鋁產能360萬噸基本一致。考慮到明年資金面大概率仍然偏緊,在建產能投產進度預計偏慢,預計一半的在建產能約187萬噸能夠投產,保守估計明年電解鋁產量為3782萬噸,同比2017年增加4%左右。

3.2、去產能政策波及鋁材加工行業,未來需求傳導或將受阻

今年供給側改革以及環保政策表面上直指電解鋁行業,其實在實行過程中對鋁材加工行業的影響是市場沒有預料到的。

其實電解鋁行業除耗能較大外,實際污染并沒有想象中那么嚴重。反而鋁材加工過程中涉及的一些工藝污染十分嚴重:其中對于鋁壓壓延行業來說最嚴重的環節為鑄軋線及表面噴涂噴漆處理線、電泳涂裝等表面處理工藝:很多表面處理鋁材廠基本沒有經過系統的收集和處理,直接從廠房頂部排走,遇上不利的氣象條件,氣味難以擴散,不但惡化車間環境,而且對工人和周邊居民造成安全健康隱患。

我們在9月份發布的調研報告《需求端難見改善,鋁價進入振蕩期》中,以湖南湖北為切入點進行分析闡述,做出了鋁材需求轉弱的預測。目前來看情況是符合的。今年5月我國鋁材產量為644萬噸,環比4月基本持平,從6月開始產量便持續走低,到8月份已經降低至586.4萬噸。來到金九銀十,鋁材產量僅在9月份小幅反彈,10月份大幅下滑10.5%,僅為541.6萬噸。從開工率來看,從6月開始鋁材產量便持續走低,11月份型材開工鋁不足60%,桿材為65%,板帶箔材為71%。不過不同類型企業情況還是存在一定分化。鋁型材企業開工率從年初開始一直處于極低的水平,10月份的開工率僅有59%,主要原因是由于今年房地產需求不斷走弱。而板帶箔企業開工率從8月份開始出現反彈,10月份的開工率修復至72.4%。鋁桿企業開工率從九月份開始便持續下滑。這與下游訂單的大量萎縮有直接關系。

 

進入采暖季后,環保表面上來看是供需雙殺的局面,而實際情況是需求端的影響程度是遠超過供給端的。原因主要有3點:第一電解鋁企業在采暖季前基本完成大部分關停工作,采暖季實際壓減有限;第二電解鋁企業環境污染程度低于鋁材企業,天氣污染加重時鋁材企業首當其沖;第三,鋁材企業相對于電解鋁企業規模普遍較小,因此對政府政策的影響能力很有限。所以,進入采暖季后電解鋁的供給壓減的消息很少,反而魏橋、信發等公司限產得到豁免。而京津冀地區鋁材需求端卻嚴重受到影響:天津地區重啟重污染天氣應急相應,鋁壓延加工業停產;河南省政府召開全省大氣污染防治攻堅沖刺30天電視電話會議,要求自12月1日至31日,加嚴鋼鐵、水泥、焦化、碳素行業限產。焦作地區12月1日至12月30日,鋁加工業全部停產;鄭州鞏義當地及鋁板帶生產企業于11月8日被要求第一波限產,12月初又針對不同大中小型企業的鑄軋線要求限產30%到50%不等。

根據我的有色網統計,河南地區主要的鋁加工企業主要為鋁板帶箔、鋁桿、鋁型材以及鋁合金錠。其中板帶箔產能407萬噸、鋁桿產能85萬噸、型材產能42萬噸、鋁合金錠產能30萬噸,總計564萬噸。12月份限產產量為10.3萬噸。

 

鋁棒加工費不斷上漲同樣會抑制鋁材需求。除了政策上要求鋁材企業限產,成本端的壓力也令企業苦不堪言,12月初河南地區駐扎卷生產企業連續上調加工費,一周之內上調幅度達400元/噸。廣東地區加工費也上漲200元/噸左右。

 

加工費上漲有如下原因:1.自2016年開始,當地鋁板帶箔企業便被要求陸續完成煤改氣設備升級,固定成本明顯增加;2.供給側改革及嚴格的環保督查使得鋁板帶生產輔料、包裝材料等價格持續上漲導致成本增加;3.鑄軋線限產之后,當地企業為了保證交貨量,不得不外購鑄軋坯料,原料成本有所增加;4.天然氣價格猛漲是此次廠家聯合上調加工費的主要原因,固體原料(鋁錠+廢鋁)生產一噸鑄軋卷消耗天然氣約70——85立方米,液態原料(鋁水)生產一噸鑄軋卷消耗天然氣約30立方米,近期當地天然氣價格已飆漲至4.6——5.3元/立方米。河南天然氣價格11月初為3.2元/立方米,截止12月11日已經暴漲至5.8元/立方米。噸產品能源成本增加約200元。且據SMM了解天然氣供應彈性極低,短時間供應量較為固定,因此在今年大量企業實現煤改氣之后,天然氣供應穩定度明顯降低。最近天然氣供應不足的情況已經引起了環保部的高度重視,發文要求天然氣優先民用,且特殊情況運行燃煤供暖。此則消息的解讀分兩方面,一方面天然氣優先民用,則工業用氣價格勢必進一步提高,而運行燃煤供暖則可能加重環境污染,從而影響鋁材開工率。

綜合來看,鋁材加工企業的影響有些是短期的,例如采暖季臨時限產,以及天然氣等原因造成的成本上升。這些都可以在采暖季結束得到明顯的改善,不過由于鋁材加工本身的污染嚴重,因此我們預計中小型鋁材未來一到兩年內生存空間仍然會持續受到擠壓,訂單逐漸流向大型鋁材加工企業。不過行業整合需要一段時間,在整合完成之前會出現終端需求傳導上的阻塞,從而對電解鋁需求造成一定影響。

3.3、采暖季將需求延緩釋放,18年鋁行業將達到供需緊平衡

從短期來看,房地產基建開工受溫度影響明顯,主要原因是由于水泥的硬化速度與溫度有關,在溫度接近或低于零度時,水泥硬化將會非常緩慢甚至停止。今年12月份前十天平均溫度為0.06攝氏度,環比16年降低幅度達1攝氏度,從近五年的溫度水平來看今年的溫度是第二低的。此外中央氣象臺預計12月我國中東部大部分地區氣溫較往年同期仍將降低1攝氏度左右。低溫對于房地產新開工面積的影響是十分顯著的,今年冬季溫度偏低的情況會使冬季房地產的開工更早的下滑,也會相對更晚的復蘇。

 

從空氣質量角度來看,北京已經得到顯著的改善。今年12月份北京的空氣質量指數遠低于過去同期水平,質量等級從8月份開始連續維持在“良”。盡管河南、河北、山西等地的空氣質量一般,但北京空氣質量的轉好會減輕各省份的環保壓力,減少各地環保進一步收緊的概率。

 

空氣質量的轉好會減輕明年下游鋁材企業的環保壓力,同時在今年下游普遍慘淡,上游不斷修復的情況下,考慮到唇亡齒寒預計政府明年會考慮逐漸對下游經營情況進行改善。另外,考慮到今年環保政策的持續施壓,并非完全消滅需求,而是將應在采暖季鋁材的相應產量延后釋放。從季節性波動來看,往年鋁材產量大幅增加是從5月份開始, 今年環保的持續壓力會導致一旦環保松懈,產量便會立即集中釋放。因此今年鋁材產量的復蘇時間會較往年提前。另外,房地產、基建終端需求的邏輯是相同的,“限土令”等環保政策對工地施工的影響也會導致采暖季限產結束后,出現集中趕工期的情況,終端需求同樣會出現較快增加。不過里面需要考慮兩個風險因素,第一考慮到今年氣溫較往年相對低一些,因此房地產基建的終端需求復蘇可能相對延后。第二盡管采暖季限產不達預期,但據我們測算仍有將近10%的產量壓減,因此采暖季這部分產能復產后會因此供給的增加。不過由于電解槽啟動仍需要一致兩個月的時間,因此供給的增量可能并不明顯。

長期來看隨著全國房地產市場去庫存政策持續發力,商品房庫存延續下跌態勢。2017年11月末,全國商品房待售面積5.9606億平方米,同比下降13.7%。這是從2015年初我國啟動房地產去庫存以來,全國商品房庫存數字首次降到6億平方米以下。低庫存導致一個異常現象:在房地產下行周期過程中,國房景氣指數仍處在高位。同時房地產開發資金累計同比11月份已經開始企穩反彈環比10月份增加5.4%,同比去年同期增加7.7%。因此長期來看我們預計明年房地產新開工情況可能相對樂觀。明年新開工面積保守估計為4%。

 

汽車需求端:今年11月份,我國汽車銷量為295.8萬輛,產量308萬輛,同比增長分別為0.7%和2.3%。9月底財政部、商務部等部門聯合發布的《乘用車企業平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法》雖為新能源汽車發展創造便利,但短期對整體汽車市場偏空。中國汽車工業協會調低了2017年年初預計5%的增長。中汽協指出,未來我國車市將保持微弱的正增長,傳統的轎車、商用車或將出現負增長,SUV、新能源汽車將會有較大增長。中汽協2018年預計略弱于2017年的增速,可能只有3%左右。

 

電力行業需求端:今年我國220千伏及以上線路長度累計同比增長20.2%,未來十年,中國新能源市場將迎來快速發展,這無疑給鋁合金電纜提供了巨大的發展機遇。在許多發達國家,鋁合金電纜已經成為輸配電系統所用電纜的主要產品。早在15-20年前開始,鋁合金電纜在歐美日等發達國家就受到廣泛使用。據國外市場研究機構MarketResearchReports的預測,未來到2025年中國鋁合金電纜市場規模有望超過3000億元人民幣。據此預計18年的電線電纜用鋁增速將達到10%左右。

 

由于建筑、交通運輸、電力行業用鋁分布占重點需求總量的33%、25%、16%。預計18年電解鋁行業表觀消費量為3818萬噸,增速預計為4%左右。所以總體來看,明年的電解鋁行業將處于供需平衡狀態。

4 投資建議

短期來看,隨著天氣逐步的轉冷,房地產和基建行業大概率需求繼續得到壓制,而供給端未來一到兩個月內將有70萬噸左右的釋放量,并且超過170萬噸的庫存將繼續施壓鋁價。采暖季期間鋁價仍將呈現震蕩偏弱的走勢。不過由于目前超過半數電解鋁產能已經在虧損運行,因此將有部分電解槽進行非計劃檢修。短期鋁價下跌幅度不會太大。采暖季結束后,溫度回暖會導致需求量集中釋放,而電解槽的復產速度相對較慢,因此會出現短期的供給缺口,鋁價隨之會出現上漲。滬鋁主力合約目標價格15700元/噸。

長期來看,明年供給側改革仍將持續進行,同時貨幣政策預計大概率仍將偏緊,電解鋁供給端釋放將繼續嚴格控制。需求端來看,明年國家房地產行業的管控不會放松,新開工預計略有放緩,汽車產銷預計略低于17年表現,電力行業的需求預計明年仍將是亮點。總體來看明年鋁供需大致呈現平衡的局面。

5風險提示

空氣污染加重壓制鋁材開工,明年中國宏觀經濟大幅下滑。



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